코스피 반등, 뒷심은 꺾였다 — 오라클 CDS 288bp 사상 최고치가 AI 부채 경계를 되살렸다

미 국채 10년물 5.09% 반락이 만든 안도 반등, 외국인은 현물을 사면서 선물은 1조원 넘게 팔았다

10년물 5.09%와 워시의 "예단 안 해", 8거래일 만의 반등은 미국 채권시장이 먼저 열었다

15일 뉴욕 채권시장에서 미국 국채 10년물 금리는 5.09%로 마감해 하루 만에 0.10%p 내렸다. 전날 장중 5.33% 부근까지 올랐던 금리가 꺾인 이유는 물가가 식어서가 아니다. 미 노동통계국이 15일 발표한 9월 생산자물가 (새 창에서 열림)는 전월 대비 1.3% 올라 2022년 3월 이후 가장 큰 상승 폭이었다. 에너지가 10.8%, 휘발유가 20.3% 뛰었다. 하루 전 나온 9월 소비자물가 (새 창에서 열림)도 전년 대비 3.7%로 8월 3.4%에서 재가속했다. 그런데도 금리가 내린 것은 기술주에서 빠진 돈이 국채로 옮겨갔기 때문이다. CNBC 보도에 따르면 15일 뉴욕 증시는 다우가 1.1% 오르는 동안 나스닥은 0.1% 상승에 그쳤다. 엔비디아는 1.8% 내렸다. 물가 공포가 사라진 게 아니라 위험 회피가 금리를 눌렀다는 점에서, 이날의 금리 하락이 반도체 대형주에 주는 위안은 제한적이다.

그래도 하루치 안도감으로는 충분했다. 코어위브(CoreWeave)가 15일 5.9% 반등한 것도 거들었다. 젠슨 황(Jensen Huang) 엔비디아 CEO 가 코어위브는 자금 지원이 필요 없고 자본비용이 내려가는 중이라고 말했다는 보도가 전해졌다. 아시아 장에서는 닛케이225가 1.4% 올라 7거래일 만에 상승했다. 소프트뱅크그룹과 도쿄일렉트론이 2% 안팎, 키옥시아가 3% 넘게 오르며 AI 관련주가 지수를 끌었다. 코스피는 5654에 출발해 장중 5810까지 4.6% 뛰었다가 5668, 상승률 2.05%로 마쳤다. 고점 대비 2.4%를 장 막판에 되돌렸고 거래대금은 20조원이었다. 코스닥은 4.5% 오른 795로 마감했는데, 기관이 1709억원을 순매수해 반등을 이끌었다.

오후의 두 번째 재료는 방콕에서 나왔다. 케빈 워시(Kevin Warsh) 연준 의장은 16일 IMF·세계은행 연차총회에서 크리스탈리나 게오르기에바(Kristalina Georgieva) IMF 총재와 대담했다(연준 10월 일정 (새 창에서 열림)). 워시 의장은 9월 이후 세계 경제가 연준 예상대로 흐르고 있다고 진단하면서, 27·28일 FOMC (새 창에서 열림) 결정은 예단하지 않겠다고 선을 그었다. 포워드 가이던스(향후 금리 경로를 미리 알리는 방식)에 반대한다는 기존 입장의 반복이다. 세계 중앙은행이 동시에 긴축해 무임승차가 없다는 말도 덧붙였다. 시장은 이 발언을 10월 인상 확정은 아니라는 쪽으로 받았고, 달러인덱스는 102로 밀렸다. 서울 외환시장에서 오전 한때 1348원까지 올랐던 달러/원은 오후 하락 반전해 16일 종가 1331원으로 13원 내렸다. 마감 직전 1331.0원은 12일 세운 연저점 1332.0원을 나흘 만에 갈아치운 수치이고, 2024년 10월 2일 이후 2년 만의 최저다. 다만 CNBC 가 인용한 CME 페드워치 기준으로 선물시장은 연말까지 최소 한 번의 추가 인상을 여전히 반영한다. 워시 의장이 AI 를 "생애 가장 심오한 경제 변혁"으로 부르면서 AI 투자 붐이 단기적으로 물가를 올린다고 인정한 대목은, 긴축 종료가 아니라 긴축 이유를 설명한 말로 들린다.

같은 날 방콕에서는 이형일 부총리와 신현송 한국은행 총재가 워시 의장, 프란시스 브룩(Francis Brooke) 미 재무부 부장관과 30분간 만났다. 재정경제부 발표에 따르면 양국 재무·통화당국 수장이 '2+2' 형식으로 회동한 것은 처음이며, 대외 충격 시 공조 체계 마련에 초점을 맞췄다. 한국경제 보도에 따르면 통화스와프는 다루지 않았다. 환율이 2년 최저로 내려온 날 열린 회동이라 외환 방어선보다는 금융안정 공조의 상징성이 컸다.

오라클 CDS 288bp 사상 최고 — AI 인프라 부채 경계가 반등의 뒷심을 눌렀다

반등이 5810에서 멈춘 이유는 미국 신용시장에 있다. Reuters 가 인용한 S&P Global Market Intelligence 집계에서 오라클(Oracle)의 5년 만기 CDS(신용부도스와프, 부도에 대비해 내는 보험료 성격의 비용) 프리미엄은 15일 하루 26bp(1bp=0.01%p) 벌어져 288bp로 사상 최고를 찍었다. 일주일 전에는 260bp였다. 코어위브 CDS 는 LSEG 집계로 1000bp를 넘었고, 2031년 만기 채권 수익률은 15.8%까지 올랐다. 소프트뱅크그룹 CDS 도 24bp 넓어진 424bp로 2023년 이후 최고다. 아마존·알파벳·메타·엔비디아의 CDS 도 각자 역대 최대 폭으로 벌어졌는데, 수준은 오라클보다 훨씬 낮다. 주식시장이 코어위브 반등에 안도하는 동안 채권·파생시장은 보험료를 더 올려 받았고, 코스피 장 막판 매물은 이 간극을 되받은 결과다.

오라클이 표적이 된 배경은 숫자가 말해준다. 9월 10일 1분기 실적 발표에서 잔여 계약 이행 의무(RPO, 계약은 했지만 아직 매출로 잡히지 않은 금액)는 6640억 달러로 늘었고, 분기 중 300억 달러 넘는 AI 클라우드 계약을 새로 받았다. 반면 영업현금흐름 230억 달러에도 잉여현금흐름은 50억 달러 적자였다. 같은 분기에 200억 달러 규모 ATM 발행(시장가 신주 발행)도 마쳤다. 10-Q 분기보고서 (새 창에서 열림)는 고객 선수금 114억 달러에 '유의미한 금융 요소'가 포함돼 있다고 적었다. 선수금에 사실상 차입 성격이 섞여 있다는 뜻이고, 고객이 미리 낸 돈으로 데이터센터를 짓는 구조다. 여기에 S&P 는 7월 오라클 신용등급을 투자적격 최하단인 BBB-로 내렸다. Bloomberg 보도에 따르면 오라클은 9월 24일 뉴멕시코 '프로젝트 주피터' 데이터센터 개발사(Blue Owl 계열)에 불가항력(포스 마주르, 계약상 책임을 면하는 조항) 통지를 보냈다. 2028년 가동이 늦어지면 지급을 미룰 권리를 확보하려는 조치이며, 현장에 가스를 댈 배관은 2027년 2월로 밀렸다. 은행들이 오라클 연계 데이터센터 건설대출 380억 달러를 6개월 넘게 처분하려 한다는 보도까지 겹쳤다. 공급도 몰린다. Bloomberg 에 따르면 SpaceX 는 엔비디아 칩 구매용으로 은행 대출 100억 달러와 투자등급 채권 300억 달러를 조달할 계획이다. 채권시장이 AI 인프라 쪽 보험료를 올려 받는 이유는 수요가 꺾여서가 아니다. 짓는 속도가 벌어들이는 속도보다 빠르고, 그 간극을 메울 채권이 한꺼번에 나오기 때문이다.

한국 반도체 수급은 이 틀 안에서 읽어야 한다. 16일 외국인은 코스피 현물을 3633억원 사서 9거래일 만에 순매수로 돌아섰지만, 장 마감 뒤 매체 집계에 따르면 코스피200 선물은 1조1391억원 순매도였다. 현물 저가 매수와 선물 헤지를 동시에 한 셈이다. 이날 최대 매수 주체는 기타법인(금융회사가 아닌 일반 법인으로, 회사의 자사주 매입이 여기에 잡힌다)으로 8292억원을 샀다. 기관은 6812억원, 개인은 5112억원을 팔았다. SK하이닉스에서 기타법인 순매수가 6567억원인데, 한국거래소 자사주 매수 신청 집계에서 SK하이닉스가 50만주로 가장 많았다. 종가 127만2000원 기준 약 6400억원이라 기타법인 매수의 대부분은 회사 자신의 매입으로 설명된다. 외국인은 삼성전자를 2005억원 사며 13거래일 만에 순매수로 돌아섰다. SK하이닉스는 777억원을 더 팔아 16거래일 연속 순매도다. 삼성전자는 2.6% 오른 21만5500원에 마쳤고, SK하이닉스는 0.8% 오른 127만2000원으로 전날 11% 낙폭의 일부만 회복했다. 직전 5거래일 외국인 누적 순매도가 삼성전자 3조4748억원, SK하이닉스 5조3540억원이라는 점에서 하루치 복귀로 추세가 바뀌었다고 말하기는 이르다. VKOSPI(코스피 옵션시장이 보는 변동성)는 11.7% 내린 49로, 전날 55보다 낮아졌지만 폭락 전 수준으로 돌아오지는 않았다. 직전 브리프가 조건으로 둔 미 10년물 5.2% 이하 안착과 외국인 매도 축소는 실제로 확인됐고, 코어위브 2032년물의 80센트 회복과 VKOSPI 40대 초반 진입은 아직이다.

대비되는 장면은 같은 AI 안에 있다. 일본 컨설팅사 베이커런트(BayCurrent)는 15일 장 마감 뒤 3월에서 8월 상반기 영업이익 299억엔(+28.5%), 순이익 222억엔(+28.9%)을 발표했다. 6월에서 8월 분기 순이익 증가율은 40%로 올라섰다. 회사 결산 자료에 따르면 새 중기경영계획도 같은 날 공개했고, 16일 주가는 상한가인 1만195엔(+1500엔)까지 올랐다. IT 자문·리서치 테마가 분기 평균 53% 오른 가운데 Gartner 와 Accenture 도 분기 50에서 60% 상승 궤도를 유지한다. 데이터센터를 짓는 쪽의 부채가 의심받는 동안, 기업에 AI 를 심어주는 쪽은 실적으로 수요를 증명하고 있다. 워시 의장의 '변혁'은 도입 쪽 이야기이고, 채권시장의 보험료는 건설 쪽을 겨냥한다. 이 양극화가 좁혀지는지가 반도체 대형주 할인율의 다음 변수다. SK하이닉스는 10월 28일 3분기 실적 (새 창에서 열림)을 발표하고, 8월 공시대로 배당·자사주 등 주주환원 세부 내용을 함께 결정한다. HBM 고객 선수금과 계약 구조가 오라클식 '선수금 금융'과 어떻게 다른지가 이번 실적의 질문이다.

22일 금통위: 동결은 정해졌고 소수의견 숫자가 국고채 3년물의 방향을 정한다

한국은행은 22일 통화정책방향 결정회의 (새 창에서 열림)를 연다. 7월과 8월 두 차례 인상(2.50%에서 3.00%) 뒤 첫 회의다. 모건스탠리의 캐슬린 오(Kathleen Oh) 이코노미스트는 16일 보고서에서 동결을 예상하면서도 인상 소수의견 2명을 전망했고, 11월 인상을 기본 시나리오로 뒀다. BNP파리바 윤지호 이코노미스트는 연합인포맥스 인터뷰에서 만장일치 동결 뒤 11월 인상, 최종금리 3.25%를 제시했다. 두 곳 모두 동결은 같고 소수의견 수가 다르다. 국가데이터처(옛 통계청)가 발표한 9월 소비자물가는 전년 대비 2.9%로 8월 3.1%에서 내려왔다. 식료품·에너지를 뺀 근원물가는 2.8%로 8월 3.4%에서 큰 폭으로 둔화했다. 교통 물가만 7.7% 올라 유가가 물가의 남은 상방 요인임을 드러냈다. 국고채 3년물은 16일 3.85%로 일주일 새 0.13%p 내렸다. 10년물은 4.18%로 0.21%p 하락했다. 채권시장은 이미 동결에 걸었고, 소수의견이 둘이면 11월 인상이 사실상 예고되는 셈이라 3년물이 일주일 전 3.9%대로 되돌아갈 수 있다.

환율은 금통위의 부담을 덜어준다. 달러/원 1331원은 수입물가 경로의 인상 압력을 줄이고, 8월 경상수지 486억 달러 흑자와 9월 말 외환보유액 4406억 달러가 뒤를 받친다. 재정 쪽 평가도 나쁘지 않다. IMF 는 14일 10월 재정점검보고서 (새 창에서 열림)에서 세계적으로 부채가 매우 높고 차입 비용이 올랐다고 경고하면서도, 한국의 올해 일반정부부채 비율을 4월 전망 54.4%보다 크게 낮춘 46.1%로 제시했다. 기획예산처에 따르면 IMF 는 16일 이 수치를 47.3%로 소폭 올려 다시 수정했다. 2031년 전망은 49.7%로 낮췄다. 서울경제 보도에 따르면 수정은 중동 전쟁이 길어지는 시나리오를 반영한 결과다. 그 전쟁이 유가 경로다. 브렌트유는 16일 103달러, WTI 는 95달러로 전날보다 1% 안팎 내렸지만 90달러대 위에 머문다. Reuters 가 인용한 Kpler 집계로 13일까지 한 주 호르무즈 해협 통과량은 하루 1162만 배럴에 그쳐 기준치 1715만 배럴을 크게 밑돌았다. 이란군은 해협 봉쇄를 유지하겠다고 밝혔고, 미 중부사령부는 상업 통행이 계속되고 있다고 반박한다. 미국 생산자물가의 에너지 급등과 한국의 교통 물가 7.7%는 같은 뿌리에서 나왔다. 금통위가 동결하되 인상 소수의견을 남기는 조합이 유력한 이유도 여기 있다. 북미 셰일·캐나다 상류 테마가 닷새간 3% 오르며 9월 중순 고점 이후 다시 움직이기 시작한 것 역시 이 유가 흐름의 연장이다.

모더나 분기 307%, 치료용 암 백신 테마는 24일 ESMO 위험비 공개를 앞둔 마지막 한 주

폭락장 한복판에서도 치료용 암 백신 테마는 닷새간 평균 14%, 한 달 35%, 분기 229% 올랐다. 반년 274% 상승 위에 단기 가속이 겹친 패턴이고, 그 가속의 대부분은 모더나(Moderna) 한 종목에서 나왔다. 모더나는 닷새간 20%, 한 달 50%, 분기 307% 올랐다. 같은 테마의 BioNTech 는 분기 2% 하락해, 테마라기보다 종목 이야기에 가깝다. 재료는 둘이다. 하나는 지수 편입이다. 나스닥은 10월 1일 모더나를 9일부터 나스닥100에 편입 (새 창에서 열림)한다고 발표했다. Warner Bros. Discovery 를 대신하는 자리이고, 이 지수를 추종하는 상품은 200개 넘으며 운용자산은 8000억 달러를 웃돈다. 다른 하나는 정책이다. 뉴욕타임스 보도에 따르면 미 국립보건원이 제약사·비영리단체와 함께 치료용 암 백신 민관 협력 프로그램을 12월 출범할 계획이며 초기 대상은 췌장암·간암·대장암이다. 다만 이 사업은 모더나의 매출이 아니다. 편입 당일인 9일 모더나는 14% 올라 225달러에 마감했다. 15일에는 기술주에서 빠진 돈이 헬스케어로 옮겨간 가운데 장중 6% 오른 240달러 부근에서 52주 신고가를 썼다. 올해 상승률은 600% 안팎이다.

이 테마의 본체는 8월 19일 Merck 와 모더나가 발표한 3상 톱라인 (새 창에서 열림)(임상시험의 1차 결과 요약)이다. 완전 절제한 2B에서 4기 흑색종 환자 1137명을 대상으로 intismeran autogene 과 키트루다 병용이 무재발 생존과 원격 전이 없는 생존 두 지표를 모두 충족했다. 그러나 효과의 크기를 말해주는 위험비(hazard ratio, 대조군 대비 재발 위험이 얼마나 줄었는지 나타내는 수치)는 공개되지 않았다. 모더나 발표에 따르면 그 숫자는 10월 23일부터 27일 마드리드에서 열리는 ESMO 학회의 24일 대표 세션에서 나오고, 같은 날 투자자 웹캐스트가 이어진다. 허가 신청은 아직 하지 않았다. 올해 600% 상승의 근거가 되는 핵심 수치를 시장은 여전히 보지 못한 상태이고, 나스닥100 편입에 따른 기계적 매수와 정책 기대가 그 공백을 메웠다. 재료가 소진된 것은 아니지만, 24일 이후에는 기대가 아닌 숫자로 가격이 다시 매겨지는 일회성 결과에 좌우되는 위험 구간으로 들어간다.

관찰 포인트

• 1차 원인 추적: 오라클 CDS 288bp와 코어위브 채권이 외국인 현물 매수의 지속 여부를 정한다. 오라클 CDS 가 일주일 전 수준인 260bp 아래로 되돌아오고 코어위브 2032년물이 80센트를 회복하면, 16일 1조1391억원 선물 매도가 되감기며 코스피가 장중 고점 5810을 다시 시험할 조건이 갖춰진다. 반대로 SpaceX 300억 달러 투자등급 채권 같은 대형 공급이 소화에 실패해 기술 채권 스프레드가 더 벌어지면, 외국인 현물 매도가 재개되고 15일 종가 5554 아래로 밀리는 시나리오에 대비할 구간이다. 어느 갈래든 28일 SK하이닉스 실적에서 HBM 선수금·계약 구조와 주주환원 규모가 어떻게 제시되는지가 '자금조달 의심'의 메모리 쪽 답이 된다. 자사주 매입이 기타법인 매수의 대부분을 설명하는 지금 수급에서 외국인이 SK하이닉스를 17거래일째 파는지가 반등의 질을 가르는 기준이다.

• 22일 금통위: 인상 소수의견이 2명이면 3년물은 3.9%대로 되돌아간다. 모건스탠리와 BNP파리바 모두 동결을 보지만 소수의견 전망이 2명과 0명으로 갈린다. 만장일치 동결에 금융시장 변동성 유의 문구가 붙으면 3년물 3.85%는 3.8%대에 안착하고 반도체 대형주의 할인율 부담이 하나 줄어든다. 반대로 소수의견 2명에 11월 인상 예고가 더해지면 3년물은 일주일 전 3.9%대로 복귀하고, 주식 반등 시도에 금리가 다시 얹힌다. 달러/원 1331원이 2년 최저로 내려온 만큼 금통위가 환율을 이유로 매파 톤을 높일 필요는 작다. 근원물가 2.8%와 교통 물가 7.7%의 차이, 즉 유가가 국내 가격에 전가되는 속도가 11월 판단을 가르는 핵심 관전 포인트다.

• 모더나 24일 ESMO 위험비, 그리고 유가에 다시 반응하는 북미 상류 테마. 24일 공개되는 위험비가 8월 톱라인이 시사한 수준으로 확인되면 허가 신청 일정이 구체화되고 테마 전체가 두 번째 상승 국면으로 넘어간다. 효과 차이가 흐릿하면 분기 307% 상승분의 상당 부분이 되돌려질 위험이 크고, 나스닥100 편입으로 들어온 수동 자금은 그 되돌림을 완충하지 못한다. 결과 확인 전까지는 판단을 미룰 구간이다. 북미 셰일·캐나다 상류 테마는 호르무즈 통과량이 기준치의 70% 아래에 머무는 동안 닷새간 3% 오르며 9월 중순 고점 이후 다시 움직였다. 브렌트 103달러가 유지되고 이란이 봉쇄 유지 입장을 바꾸지 않으면 상승이 이어질 전망이고, 미·이란 협상이 합의 단계로 넘어가면 전쟁 프리미엄이 가장 먼저 빠지는 종목군이라 보수적으로 볼 자리다.