미 10년물 4.9% 되올라도 필라델피아 반도체 지수 나흘째 상승

단기물이 더 빨리 올라 눕는 곡선 — 9월 30일 마이크론 실적이 이 반등의 성격을 가른다

레이트 체크 한 번에 되돌아선 엔화, 1390원 찍고 물러난 달러/원

일본은행은 9월 18일 기준금리를 0.25%포인트 올려 1.25%로 결정했다. 1995년 이후 31년 만의 최고 수준이다. 그런데 엔화는 오히려 밀렸다. 표결이 7대 2로 갈렸고 우에다 가즈오(Kazuo Ueda) 총재가 추가 인상을 약속하지 않은 탓이다. 인상 폭보다 다음 인상에 대한 약속 여부가 환율을 정했다. 달러/엔이 158엔을 넘어서자 일본 외환당국이 레이트 체크(당국이 시장 참가자에게 거래 가능한 환율 수준을 묻는 개입 직전 절차)에 나섰다.

효과는 즉각적이었다. 1390원을 웃돌던 달러/원은 엔화 급반등에 상승폭을 줄여 1385원에 거래됐다. 뉴욕 차액결제선물환 1개월물은 1387원으로 서울장 종가보다 4원 높다. 금리를 올린 쪽은 일본은행인데 엔화 방향을 되돌린 건 재무성이었다. 통화정책보다 당국의 손이 환율을 움직였다. 일본 재무성은 지난 8월 3일 미 재무부와의 공동 개입 사실을 확인하며 추가 개입을 주저하지 않겠다고 공식 성명으로 밝힌 바 있다. 실버위크 연휴로 일본 시장 유동성이 얇아진 구간이라 경계 수위는 더 높다.

원화 쪽 사정은 더 묘하다. 한국은행이 집계한 7월 국제수지 (새 창에서 열림)에서 경상수지는 421억 달러 흑자로 39개월 연속 흑자였다. 그런데 달러/원은 일주일 새 3.3% 절하됐다. 석 달 기준으로는 여전히 9.5% 절상 상태여서 방향이 최근 들어 급하게 뒤집혔다. 흑자 규모가 환율을 못 이기는 국면에서는 수급보다 달러인덱스가 먼저다. 그 달러인덱스는 100을 지키고 있다. KB증권 오재영 연구원은 단기 반등 뒤 기초 여건을 반영해 1200원대까지 내려갈 것으로 봤다. 다만 그 경로는 유가 안정과 연준 긴축 종료를 전제로 한다.

전제의 첫 항목인 유가부터 흔들린다. 직전 브리프는 사우디 설비 복구를 두고 지연과 조기 정상화 두 갈래를 제시했는데, 실제로는 어느 쪽도 아니었다. 브렌트는 99달러, 서부 텍사스산 원유는 96달러로 일주일 새 각각 5.1%, 4.0% 내렸다. 그런데도 탱커 선사들은 되돌림 없이 강세를 이어갔다. 유가는 내리고 운임은 오르는 엇갈림이어서, 유가 안정을 바탕으로 한 원화 강세 경로도 그만큼 단순하지 않다.

미 국채 곡선이 평평해지는 동안 비트코인만 따로 올랐다

미국 국채 10년물 금리는 4.9%로 5% 문턱까지 되올랐다. 2년물은 4.7%다. 되올랐다는 사실보다 어느 구간이 더 빨리 올랐는지가 이번 주의 정보다. 한 달 새 2년물이 0.48%포인트 뛰는 동안 10년물은 0.23%포인트 오르는 데 그쳤다. 단기 금리가 더 빨리 올라 곡선이 눕는 베어 플래트닝이다. 장단기 금리차는 0.25%포인트로 한 달 만에 절반 넘게 좁혀졌다. 시장이 가격에 반영한 건 인하 기대의 후퇴이지 경기 확장의 확신이 아니다. 금리차가 이만큼 좁아진 국면에서는 성장도 둔화도 한쪽으로 단정하기 어렵다. 유럽발 국채 금리 상승에 대규모 옵션 만기가 겹친 뉴욕 증시 3대 지수는 방향 없이 혼조로 끝났다.

한국 곡선도 같은 모양을 그렸다. 국고채 3년물은 3.7%로 한 달 새 0.27%포인트 올랐다. 같은 기간 10년물은 4.5%로 0.13%포인트 상승에 그쳤다. 야간 거래에서 10년 국채선물은 32틱 내렸다. 여기에 계절 요인이 붙는다. KB증권 임재균 연구원은 추석과 분기말이 겹치는 데다 10월 국고채 단기물 발행이 늘어날 수 있다며 단기 금리 상승 압력을 지목했다. 8월 한국은행 인상 직후에도 잠잠했던 양도성예금증서 91일물 금리가 뒤늦게 반응하기 시작했다. 이 금리는 은행 조달 원가에 바로 붙는 지표다. 뒤늦은 반응은 인상분이 이제야 시장 조달 비용으로 넘어가고 있다는 뜻이다.

조달 비용 상승이 가장 먼저 닿는 곳은 채권 의존도가 높은 공기업이다. 한국전력은 자본금과 적립금 합계의 5배까지 사채를 찍을 수 있는 특례가 2027년 말 일몰된다. 특례가 사라지면 발행 한도는 2028년부터 3분의 1 수준으로 줄어든다. 전력 수요가 AI 데이터센터로 늘어나는 시점에 전력망 투자 재원 조달 방식을 미리 손봐야 하는 문제다.

금리 상승이 모든 위험자산을 누른 건 아니다. 비트코인은 81014달러로 한 달 새 16.0% 올랐고, 이더리움은 석 달 새 51.5% 상승했다. 암호자산을 재무제표에 쌓는 이른바 트레저리 기업 종목군은 닷새 평균 11% 올랐다. 분기 52%, 반년 35%였던 상승 곡선이 최근 들어 더 가팔라졌다. 이 종목군을 굴리는 건 금리 수준이 아니라 신주를 찍어 현금을 만드는 통로다. 시총 1위 Strategy는 비트코인 4603개를 3억7000만 달러에 사들였다고 공시 (새 창에서 열림)했다. 재원은 시장가로 신주를 찍어 파는 방식이었다. 주가와 코인 가격이 함께 올라야 굴러가는 구조여서, 코인이 먼저 꺾이면 신주 발행 여력부터 좁아진다. 변동성지수는 15로 눌려 있고 공포탐욕지수는 29로 공포 쪽에 있다. 둘이 엇갈리는 국면에서 분명한 건 헤지 비용이 싸다는 사실 하나다.

연산에서 메모리로 옮겨간 AI 병목, 반도체 수출 467억 달러

9월 중순 미국 산타클라라에서 사흘간 열린 AI 인프라 서밋의 화두는 메모리와 전력이었다. 엔비디아·OpenAI·구글 등 250개 기업이 모인 자리에서 반복된 진단은 하나였다. 스스로 판단해 행동하는 에이전틱 AI가 요구하는 데이터 처리량이 급증하면서, 병목이 GPU 연산에서 메모리로 넘어갔다는 것이다. 병목이 옮겨가면 돈이 몰리는 공정도 함께 옮겨간다.

수치는 이미 한국 통계에 찍혔다. 8월 수출입 동향 (새 창에서 열림)에서 반도체 수출은 467억 달러로 역대 최대였고, 전년 동월 대비 209.0% 늘었다. 전체 수출은 983억 달러로 68.7% 증가했다. 무역수지는 348억 달러 흑자다. 흑자 규모보다 눈에 띄는 건 품목 사이의 격차다. 같은 발표에서 자동차는 29.8%, 선박은 45.9% 줄었다. 산업통상자원부는 생산 차질과 인도 물량 감소를 원인으로 명시했다. 전체가 고르게 좋아졌다기보다 한 품목의 단가가 뛴 결과에 가깝다. 그렇다고 저변이 좁기만 한 것도 아니다. 컴퓨터가 419.5%, 화장품이 52.1% 늘었다. 바이오헬스도 22.3% 증가했고, 9대 지역 중 7곳에서 수출이 늘었다. 품목과 지역이 함께 넓어졌다는 건 반도체가 꺾여도 전체가 곧장 주저앉지는 않는다는 뜻이다.

공급은 더 빡빡해진다. HBM은 1기가바이트를 만드는 데 일반 DRAM의 3배에서 4배에 달하는 웨이퍼를 쓴다. 같은 설비로 뽑을 수 있는 용량이 줄어드니 증설이 곧바로 공급으로 이어지지 않는다. 삼성전자와 SK하이닉스 모두 메모리 부족이 2027년 이후까지 이어질 수 있다고 경고해 왔고, 신규 설비의 본격 물량은 2028년에야 나온다. SK하이닉스는 세계 최초로 HBM4 개발을 마치고 양산 체제를 갖췄다 (새 창에서 열림)고 발표했다. 수요가 아니라 공급이 가격을 정하는 구간이 길어진다는 뜻이다.

그래서 필라델피아 반도체 지수가 금리 반등 속에서도 4거래일째 올랐다. 코스피는 6894로 2.66% 급반등했다. 다만 석 달 기준으로는 23.8% 내린 자리여서, 낙폭 과대 되돌림과 추세 복귀 사이 어디쯤에 있다. 삼성증권 권범석 선임연구원은 시장금리 5%가 곧 성장주 랠리의 끝은 아니었다며 1960년대 말 미국 사례를 들었다. 주가에 미리 담긴 기대는 이익 증가 속도가 할인율 상승을 앞지를 때만 정당화된다.

노동 변수는 교섭 범위 쪽에서 한 차례 정리됐다. 삼성그룹 초기업노동조합 삼성전자지부는 반도체를 담당하는 디바이스솔루션 부문 소속만 가입할 수 있도록 규약을 바꿨다. 투표자는 2만8680명, 찬성률은 96.3%였다. 투표율은 55.9%다. 교섭 대상이 반도체로 좁혀지면 협상 구조는 단순해진다. 다만 메모리 호황기에는 임금 요구 강도가 올라가기 쉬워, 구조가 단순해진 것이 곧 교섭이 조용해진다는 뜻은 아니다.

금리 역풍 속에서 오른 AI 신약개발과 액체생검

금리가 오르면 가장 먼저 눌리는 쪽이 현금흐름이 먼 임상 단계 바이오다. 그런데 이번 주 강세 상위에 AI 신약개발과 액체생검이 나란히 올라왔다. 두 테마의 반년 평균 상승률은 각각 95%, 83%다. 반년짜리 추세가 먼저 자리를 잡은 뒤 닷새 두 자릿수 상승이 더해진 모양이다. 할인율보다 개별 임상·계약 재료가 셌다고 읽는 게 맞다.

AbCellera는 ABCL635의 2상 주요 결과가 1차 유효성 지표를 충족했다고 발표 (새 창에서 열림)했다. 폐경기 혈관운동증상, 흔히 안면홍조로 불리는 증상을 겨냥한 비호르몬 항체다. 다만 2상 데이터 한 건만으로 주가가 세 자릿수까지 뛰기는 어렵다. 같은 회사는 Jazz·Vertex와 T세포 인게이저 협업을 맺어 1억 달러 넘는 선급금을 확보했다. 임상 자체보다 임상을 계속 돌릴 현금이 함께 들어온 점이 컸다. 주가는 석 달 새 109% 올랐다. 임상 결과와 현금 유입이 동시에 붙은 드문 경우다.

Tempus AI는 닷새 만에 32% 뛰었다. 회사 발표에 따르면 미국 ARPA-H의 애드보킷 사업에서 최대 950만 달러를 받아 자율형 임상 AI를 만든다. 4년간 총 6270만 달러 규모 사업의 일부다. 계약 규모보다, 매출 기반이 얇은 회사에 공공 자금이 4년치로 들어온다는 점이 주가를 움직였다. 미국 심부전 환자가 600만 명을 넘는데 전체 카운티의 46%에 상주 심장내과 전문의가 없다. 사람이 없는 자리를 소프트웨어로 메우는 수요는 금리 국면과 무관하게 생긴다. 데이터를 쥔 쪽이 돈을 버는 구조는 진단 영역에서 더 직접적으로 나타난다. 액체생검 쪽에서는 Caris가 석 달 새 65% 올랐고, Natera와 Guardant도 두 자릿수 상승 구간에 있다. 홍콩 상장 INSILICO는 닷새 20% 올라 AI 신약개발 단기 대장 자리를 차지했다. 이번 강세를 만든 건 규제 승인이 아니라 정부 자금과 데이터 확보였다. 이 국면의 동력은 임상 성공률보다 AI 인프라 쪽에 가깝다.

관찰 포인트

• 금리 5% 문턱에서 반도체 강세가 실적으로 확인되는지가 이번 반등의 성격을 가른다. 확인 시점은 9월 30일 마이크론 회계 4분기 실적 (새 창에서 열림)이다. 서버 DRAM 계약가와 다음 분기 실적 전망치가 2027년까지 간다는 공급 부족 진단을 뒷받침하면, 코스피 반등은 낙폭 과대 되돌림에서 추세 복귀 시도로 바뀐다. 반대로 가격 인상분이 이미 주문에 반영된 수준에 그치면 석 달간 23.8% 내린 흐름이 재개될 공산이 크다. 심리를 가르는 선은 코스피 6900선 회복 여부와 코스닥 830선 방어다. 6894에서 6900선을 되찾지 못한 채 코스닥까지 밀리면 SK하이닉스·삼성전자에 몰린 단기 자금부터 빠질 수 있다.

• 실버위크로 얇아진 일본 시장에서 개입이 실제로 집행되는지가 달러/원의 다음 방향을 정한다. 당국이 레이트 체크에서 실개입으로 넘어가 달러/엔이 155엔대로 내려오면 원화도 동반 강세로 숨통이 트인다. 반면 개입 없이 연휴가 지나고 158엔대가 굳어지면 달러/원 1400원 시험은 시간 문제다. 그 국면에서 먼저 경계할 쪽은 수출 대금을 달러로 받는 반도체가 아니라, 연료와 원재료를 달러로 사는 내수·유틸리티다. 한국전력처럼 채권 한도까지 묶인 공기업은 환율과 금리를 동시에 맞는다. 다음 확인 지점은 10월 28일 연방공개시장위원회 (새 창에서 열림)와 같은 달 금융통화위원회다.

• AI 자금이 메모리 다음으로 연결망과 보안 계층까지 번지는지가 다음 국면의 관건이다. 직전 브리프가 지목한 보안·시스템 관측 테마는 옥타·크라우드스트라이크를 앞세워 실제 가속 구간에 들어섰다. Rubrik이 구독 연간반복매출 17억 달러, 전년 대비 33% 증가를 발표하며 연간 전망을 올린 것도 같은 방향이다. 다음 후보는 데이터센터 연결망과 광인프라다. 우리로·라이트론·대한광통신 등 국내 광부품주가 모인 이 테마는 8월 말 고점 이후 재점화 신호가 잡혔지만, 닷새 수익률이 1%에 못 미쳐 아직 가격이 따라붙지 않았다. 신호와 가격 사이의 간격은 광부품 업체의 공급 계약 공시가 실제로 나올 때 좁혀진다.